Sep 3rd, 2007, 22:06
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自由现金流
第一部分：引言 许多投资者把公司产生自由现金流的能力摆在考察指标的第一位。利润、股息和资产价值也许是重要的指标，但最终这些指标的增长都是由公司产生现金的能力所决定的。丰富的现金流让一个公司可以提高股息、研发新产品、进入新市场、偿还债务、回购股票，甚至成为被并购对象。 利润和市盈率指标主导公司表现的评估和股价的估值。但是，会计方法的轻微变动就会引起收益的变动，从而造成不同时间或不同公司间的利润不可比。实际的现金流可以克服这一不足。我们将进行现金流的基本分析。 传统的现金流度量方法 传统做法是，将非现金性支出加回到税后的且支付了股息后的利润中得到现金流数值。非现金性支出有折旧、摊销、注销等，这些项目在损益表中都是作为费用处理，但实际上企业是不用为这些费用支出现金的。会计师关注这些项目主要是为了能够反映资产账面价值的变动。股息是税后支付的，未反应在利润项目上，他们是实实在在的现金流出。减去股息再加回非现金费用就给出了现金流的估值。这种广泛使用的根据权责发生制的会计方法计算的现金流估值方法存在许多的不足。权责发生制的会计方法总是在确认收入后才计入相匹配的费用。例如，用于添置存货的现金支出是不会在存货售出以前计入损益表的。即使在这个时候，公司间存货成本的确认也是不相同的，因为有的公司采用的是先进先出法（FIFO），而有的使用后进先出法（LIFO）。如果应收账款增长率超过了销售增长率，则高销售并不等于高现金流。 权责发生制的记账办法有一部分数字是体现了管理层的意图和估计的。费用的资本化、收入的确认、计提损失准备和资产的注销是众多管理层可控项目的一些。这些项目关系到公司利润的可靠性。由于传统的现金流估值方法直接与利润关联，只进行较少项目调整，因此对实际现金流的估计不准确。 第二部分：现金流量表 自1987年起美国开始要求上市公司提供现金流量表，目的在于揭示影响现金流的相关信息。现金流量表直接关注现金的变化水平，克服了一些传统现金估值方法的不足。该表将公司现金分为三类：经营活动现金流、投资活动现金流、融资活动现金流。 经营性现金流度量公司日常经营活动产生现金的能力。经营性现金流考虑了应收账款对现金流的影响和应付费用对现金流的影响。正的现金流说明公司能够从持续经营活动中获得足够的现金维持运转，不需要另外投入现金。而负的经营性现金流则说明公司需要为日常运转筹集资金。 投资活动现金流试图把握公司长期资本投资对现金流量的影响。固定资产及设备的购置、有价证券的买卖、非核心业务的购入或卖出是主要的影响因素。负的投资活动现金流表明公司长期资产或对外投资增加。而正的现金流则是公司资产出售的结果。 融资活动现金流衡量公司筹集资金和发放股息对现金流的影响。发行股票或债券、支付股息、股票回购是影响融资活动现金流的主要因素。应注意的是利息支付被当作是正常的经营活动的一部分，因此被划在经营活动现金流部分。外汇汇兑对现金流产生的影响被看作是融资活动现金流的一部分。 第三部分：自由现金流 一个公司应该不仅能够收回生产产品和提供服务付出的成本，而且能够为股东带来剩余的现金。经营活动现金流为对公司进行这方面能力的考察提供了一个开端。但是，除了现在的产品以外，一个成长性公司必须投入一部分资金进行新产品生产和扩张。如果公司在短期内忽视资本投资，结果将会造成公司的长期增长乏力。理想状况是，资本投资的投入数量正好是公司健康发展所需要的，但这个数值是主观的，并不能显示在财务报表中。我们用已经实际发生的资本型支出作为理想数值的代理指标。 自由现金流在经营活动现金流的基础上考虑了资本型支出和股息支出。尽管你可能会认为股息支出并不是必需的，但是这种支出是股东所期望的，而且是一现金支付的。自由现金流等于经营活动现金流减去资本性支出和股息支出。 自由现金流表示的是公司可以自由支配的现金。如果自由现金流丰富，则公司可以偿还债务、开发新产品、回购股票、增加股息支付。同时，丰富的自由现金流也使得公司成为并购对象。 第四部分：筛选标准 正的、持续的自由现金流是从现金流角度选择股票的一个基本点。我们的第一个选股标准是股本大于等于5千万，这一限制排除了流动性差的小公司的股票。 接下来的标准是排除金融性公司。在Stock Investor中，自由现金流的计算是经营活动现金流减去资本型开支和股息。金融性公司一般没有大的资本型开支，同时在有价证券上进行大量投资，这种状况下的自由现金流于一般状况是有不同的。对于金融性公司来讲，考察总现金流更为合适。 我们的筛选标准还要求过去5年中的每一年以及最近12个月的自由现金流为正值。更为理想的是，一个公司能够总是有不断增长的自由现金流。但是，周期性行业的公司和有着较长建设周期的公司在正常经营过程中会存在销售放缓、存货增长、需要大量资本投入的时期。如波音公司，由于开发一种新飞机需要很长的周期，在开发开始阶段现金流减少，而且有着一个较长的和较昂贵的新产品建设周期，在产品交付使用前表现出的是负的自由现金流。这种类型的公司会被每年都有正的现金流的筛选标准所淘汰。如果你对这类公司有兴趣，你可以对一定时期的自由现金流进行平均，对平均值给出一个较高要求。如尽管本杰明·格雷厄姆强调收益和账面价值，他也将过去三年的收益进行平均以去掉周期性因素的影响。 第五部分：合理价值筛选标准 高的自由现金流可以带来股价的走高。价格对每股自由现金流的比率是一个合理股价的判别方法。将一个公司的价格对每股自由现金流的比率于其它公司、行业平均、自己的历史平均进行比较可以对公司股价进行估值，就像市盈率指标的使用一样。我们的筛选标准要求价格对每股自由现金流的比率低于行业平均且低于自己的5年均值。 值得注意的是，周期性公司在经济扩张阶段价格对每股自由现金流的比率一般较低。当市场与其经济增长放缓或公司现金和收益将减少时价格对每股自由现金流的比率也会较低。但如果市场对负面因素或其程度的预期是错误的，则我们可以买到便宜货。 结论： 对公司现金流的分析是非常有用的，自由现金流涵盖了对公司销售、存货控制、费用控制、应收账款、利息支付、产品开发和资本支出等多方面的考虑。低的价格对每股自由现金流的比率的筛选标准提供了一个选择值得关注股票的好的方法。初选出值得关注的公司后，还需要仔细研读公司年报、深入了解公司及其产品和竞争对手。 选估标准 l 排除金融行业和房地产行业公司 l 市值大于或等于5千万美元 l 最近12个月和过去5年自由现金流为正 l 注意某些公司现金流为负值不过是因为公司业务的季节性特征 l 公司的价格/自由现金流指标小于行业平均 l 公司的价格/自由现金流指标小于过去5年平均值 l 公司的价格/自由现金流指标小于11 l 选出通过以上标准后的价格/自由现金流指标最小的30家 |
宠辱莫惊 闲看庭前花开花落 去留无意 漫随天外云卷云舒 |
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Sep 3rd, 2007, 22:08
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小市值股票傻瓜8法
第一部分：引言 小市值公司总是能吸引投资者的目光，因为不断有小市值股票成长为蓝筹股，但在市场上众多的小企业中，发现最有前景的公司并不是简单的事情。 首先，我们应对众多小市值股票进行筛选，找出值得深入研究的公司。如何筛选小市值公司呢？ 一个方法就是由David and Tom Gardner归纳的傻瓜八法。这个方法寻找盈利能力强、成长速度快以及价格便宜的公司。 小企业的吸引力在于他们具有成长为大企业的潜力，它们的股价也相应上升，但是，其中蕴藏的风险使许多个人投资者所却步。 小市值公司也不受金融媒体或分析师的关注，然而，傻瓜八法战略部分基于一个前提，即缺少关注和兴趣，反而预示着存在未知的、颇具吸引力的投资机会的可能。 傻瓜八法的筛选条件 傻瓜8法注重公司有增长潜力的股票，其选择条件基于市场和业务方面的相关因素。基于业务方面的四个条件包括： 盈利和销售收入增长率至少达25%； 净利润率至少达7%； 经营性现金流为正； 内部人控股至少在10%以上。 另外三个条件与市场相关： 每日交易量在1-25百万美元之间； 每股价格至少在7美元以上； 价格表现至少强于90%以上的股票。 最后傻瓜8法认为此公司的年均销售额至少在5亿元以上，这作为衡量公司的规模因素。 小公司 分析公司规模大小的最普通的方法是其市值大小，即当时的每股价格乘以股份数量。 但是对傻瓜八法来说，小公司是指那些年均销售额为5亿元甚至更少，这种定义不仅将小企业与大企业区分开来，而且引导投资者的注意力到购买公司本身而不是股票。由于销售额是特定的经营指标，这个定义将剔除传统的高销售额、低边际利润的行业，如百货业。 增长率 关注小公司的一个好处是它们拥有较大发展潜力、更快的发展速度。对企业来说，在一定时候很容易迅速增加盈利和销售收入，但一旦规模达到一定程度，没有公司能够长久维持高速度发展。 傻瓜八法寻找那些每年销售收入和净利润连续增长25%以上的公司，剔除非经常性项目及不连续经营的公司。这种方法有利于寻找到高质量的小公司。 当运用增长率作为筛选条件之一时，完成筛选后需要检查原始数据。如果基数几近于零，每股盈利的增长率将会非常高，另一个需要考虑的是历史数据是否能持续。 第二部分： 净利润率，现金流和流动性 销售净利润率 销售净利润率是傻瓜八法的最关键条件，表明管理层如何将销售额变成对股东的回报，计算公式是由净利润除以同期销售收入。这里的筛选条件是选择那些在近12个月内销售净利率至少在7%以上的公司。由于销售净利润率因行业不同而不同，通常还需要与同类公司作比较。 现金流 另一个筛选方法是现金流，特别是营运现金流，要求此数据为正。 营运现金流是建立在现金流量表的基础之上的，包括对净利润的调节，如加上非现金支出(折旧、摊销等)，运营资本项目的变动(应付账款、应收账款、存货)。对于迅速扩张的小公司来说，他们控制运营资本项目的能力通常决定能否生存下去。为了保证小公司不断成长，他们要求寻找存货融资途径以及加速应收账款的周转。 低流动性 投资小公司的一个风险是他们的股票流动性不强，每日交易额少，股价的价差大。如果某人拥有一个流动性很差的小公司股票打算出售时，通常不得不折价出售以吸引买者。普通的避免差流动性的筛选策略包括确定交易额的最低水平。 另一方面，傻瓜八法积极寻找那些相对流动性较差的小市值股票。这样是使投资者更多关注公司本身。既然流动性不好，投资者犯错误的成本很高，那么在分析过程中就需要更加的谨慎和专业。最后，正由于在市场行情不好的时候很难出售流动性差的股票，投资者必须有长期投资的准备。 傻瓜八法要求日均交易额在100-250万之间。 第三部分： 内部人持股和股价表现 内部人持股 傻瓜八法要求内部人持股至少为10%，这是为了投资者判断内部持股人与外部股票持有者的利益一致。 一般来说，公司有内部人持股甚于无。有谁能比公司的管理者更了解公司前景以及如何影响未来股价呢？在新产品、竞争、市场环境方面，管理者有更多知情权。 1934年的证券将内部人定义为公众公司的董事、拥有10%或更多股份的个人及实体。因此内部人的范围甚广，包括大股东、董事及管理人员。而在此，内部人是指管理层、董事以及那些在股东签署的委托书上公布的持股5%以上的受益者。 价格表现 虽然傻瓜八法寻找富有吸引力的小公司，但这种方法并不想要那些股价极其低廉的公司。通常排斥所谓的“便士股票”，即那些在5美元以下的股票。这些公司一般财务不透明，而且股价受操纵。另外，那些场外交易的公司股票也被排除在外。 傻瓜八法要求公司股价至少在7元以上，因为这在某种程度上表示了公司的基本状况。相对股价表现亦如此。股价表现强于大盘表明市场开始认识到公司的价值，傻瓜八法亦要求公司的股价表现在过去52周强于90%以上的公司。 结论 以上方法能够有效的选出有潜力的投资候选者。当然，以上方法选出的股票只是候选对象，并不是最终的可买入股票。最终的决定权在于投资者自身，一定要注意买小股票的风险远高于大市值的股票。 小市值公司虽然成长相对较快，但也有几个关键因素会影响其发展。比如，相对来说，公司发展受管理层或者实质控制人的影响比较大。因此，我们会非常重视考察下列因素：公司实质控制人是否拥有上市公司之外的重要经营实体，以及它们发生同业竞争、关联交易的可能性；内控制度是否完善，尤其是资金控制是否严密，有无资金挪用、担保、委托理财等事项；管理层是否稳定；实质控制人及管理层的诚信记录；影响公司发展的骨干人员的稳定性等。 再比如，对于小市值公司来说，主营业务往往相对单一，对某项业务的依赖性比较大。因此，我们会考察其主营业务稳定性和可持续发展能力。比如，在细分行业中是否处于领先的地位；是否具有核心竞争优势；从事该业务的历史；成本控制能力，是否具有比较成本优势；是否经历过市场不景气阶段的考验等 |
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